재무상태가 매우 건전하고 지속적인 성장세에 있는 기업이거나, 당장 적자가 나더라도 미래에 폭발적인 성장이 기대되면서 투자자들의 관심을 받는 기업이라면 직접 기업공개(IPO, Initial Public Offering) 과정을 통해 주식시장에 상장하면 된다. 따라서 누구나 다 아는 유망한 기업이나 유니콘 기업은 스팩 합병을 통한 상장을 고집할 필요가 없다.

 

동시에, 정말 매력이 없는 회사 역시 스팩 합병으로 상장되기 어렵다. 스팩을 상장시킨 증권사의 담당인력들이 멀쩡한 이상, 아무리 급해도 매력이 전혀 없는 기업과의 합병을 시도하지 않을 것이기 때문이다. 스팩상장이 흥행해야 증권사의 이익에도 도움이 되며 추후 관련된 사업을 할 때 계속 투자유치나 자금유입이 되기 때문이다.

 

정리하면, 스팩합병으로 우회상장되는 회사는 재무상태, 성장가능성, 기타 영역에서 매력이 있긴 하지만, 그와 동시에 리스크(불확실성)도 공존하는 회사일 가능성이 높다. 과열되지 않은 시장에서 스팩으로 상장하는 기업은 바로 이 리스크 또는 불확실성 때문에 직접상장 기업과 비교하여 일반적으로 더 위험하고 덜 매력적인 기업일 확률이 높다. 상승장이 아닌, 뜨겁지 않은 시장에서 공모가 이상 가격으로 스팩주를 사는 것은 리스크가 큰 투자행위가 된다.

 

또한 스팩주는 상장한 직후에는 어떤 기업과 합병하는지 알 수 없기 때문에 한동안 주가가 횡보하는 경향이 있다. 그렇기 때문에 스팩을 상장시킨 증권사만 믿고 “뜨겁지 않은 시장“에서 스팩주를 사는 것은 상장기업에 대한 리스크와 별개로 주가 움직임의 리스크까지 감안해야 한다.

 

물론 스팩주를 샀는데 스팩합병으로 상장한 회사가 소위 말하는 “대박”이 날 수도 있다. 해당 기업에 초기 비상장 투자를 했던 사람들에 비해서는 낮지만, 스팩에 투자하여 해당 기업에 스팩투자한 투자자의 경우 상장 직후에 주식을 구입한 주주들에 비해 상대적으로 더 높은 수익률을 얻을 수 있다. 이 고수익의 가능성 때문에 투자자들이 스팩을 사는 것이다.

 

그러나 스팩 투자를 결정할 때는 미래에 얻을 수 있는 불확실한 수익성보다, 앞서 언급한 리스크와 불확실성까지 전부 감안해야 한다. 어떤 기업과 합병할 지 모르는 리스크와 공모가보다 높은 가격에 샀을 경우 상대적으로 오히려 더 수익률이 떨어질 리스크도 존재한다.

 

여기에 덧붙여 “과열상태”인 시장이라고 가정해보자. 주식시장에 버블이 존재하는 상황에서는 스팩 투자의 흐름이 다른 방향으로 흘러갈 수 있다. 버블 시장에서는 주식시장에 상장된 기업들의 가치가 기업 본연의 내재가치보다 더 높게 형성되는 경향이 강하다. 투자자들은 낙관적인 기대를 가진 상태이므로, 일반적인 기업공개를 거치든 스팩합병을 통해 상장하든 상관없이 소위 따상과 같은 폭발적인 가격상승을 노리고 뛰어드는 사람들이 증가한다. 한때 유행하던 공모주 투자 열풍이 바로 이것이다.

 

일반적인 시장이거나 차가운 시장이라면 일어나지 않았을 현상이 발생한다. “스팩 대박”을 노리는 투자가 급격하게 증가하게 되며, 심지어 아직 어떤 기업과 합병하는지도 모르는 스팩의 주식이 연일 상한가를 치는 기이한 현상이 일어나기도 한다. 2020-2021년 한국과 미국을 휩쓸었던 스팩 열풍이 대표적인 사례이다.

 

물론 이런 열풍 사이에서 엄청난 이득을 보고 나온 투자자라면 좋은 기회로 생각할 것이다. 뜨거웠던 시장의 버블이 꺼지는 시점에서 폭탄돌리기의 희생자가 된 투자자라면 엄청난 손해를 볼 수 밖에 없다. 합병이라는 목표를 마치면 일정 비율로 해당 회사 주식과 교환되며, 그 회사의 주가가 향후 우상향하면 손실을 보전할 수 있다. 그러나, 합병하지 못하고 공모가에 약정된 금리만 더하여 돌려받게 된다면, 공모가를 훨씬 뛰어넘는 가격에 스팩을 산 투자자는 확정적으로 큰 손실을 볼 수 밖에 없다. 그렇기 때문에, 역설적으로 시장이 과열된 시기의 스팩 투자는 더 신중히 결정해야 한다.

 

정리하면, 과열되지 않은 시장에서는 스팩주에는 일부 리스크가 존재하지만 양호한 수익률을 거둘 가능성이 존재한다. 그러나 과열된 시장에서는 리스크와 수익률이 같이 커지지만, 스팩 광풍에 휩쓸리거나 묻지마 투자를 할 경우 일반 주식과 다르게 확정된 손실을 감당해야 할 수 있다. 가급적이면 공모가 이하의 가격에 사거나, 합병할 기업이 예정된 스팩주에 투자하는 것이 리스크를 줄일 수 있다.

(트러스톤자산운용 고재량 연구원)